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【www.hy-hk.com--节日演讲稿】
作者：罗煜贝多广
经济学动态 2015年03期
资金流量分析方法基于资金流量账户来理解金融资源如何产生、如何在单个部门以及跨部门之间进行分配。资金流量账户提供了一个系统、综合、一致性的描绘和分析事实的框架，它在经济中各种金融行为之间，以及产生收入和支出的非金融行为的数据之间，引入了详细的统计关系（Goldsmith，1965）。资金流量分析在宏观经济分析中具有不可替代的重要优势，正如诺贝尔经济学奖获得者、计量经济模型创建人克莱因所说的“资金流量分析能揭示资金的来源和使用，这对于增长和发展是必须的”（Klein，2000）。
本文对资金流量分析的发展历程进行了概览，从作为数据来源的资金流量表、资产负债表经济学和核算体系改进及模型设计三个层面综述了资金流量分析方法在最近十年的发展状况，并探讨了其在中国的应用和发展现状、问题和建议。本文可视为贝多广、骆峰（2006）工作的延续。贝多广、骆峰（2006）综述了自资金流量分析方法诞生起到21世纪最初几年的发展历程，该文所引文献的截止时点是2004年。本文主要综述最近十年资金流量分析领域的新成果，侧重点是资金流量分析方法本身的完善，以及如何运用资金流量分析方法研究新的主题和较为复杂的宏观经济问题。
一、资金流量分析方法发展历程概览
资金流量分析方法由莫瑞斯·科普兰（Morris A.Copeland）于1952年创立。1968年，联合国编制了系统的国民账户体系（简称SNA），为资金流量分析建立了国际统一的统计方法。1993年，IMF和世界银行等对SNA体系进行了一次大规模修订。2008年，SNA体系又进行一轮大修订，充实了资金流量分析的分类和使用功能，明确了货币金融统计和资金流量分析的关系，建立三维结构表述金融统计的框架，倡导应用资金流量分析矩阵表，增加了对跨境金融交易的统计描述。
按照新的理解，资金流量账户包含一系列相互连贯的流量账户和不同经济部门、经济主体的资产负债表的统一的集合。过去资金流量分析只强调一个账户，即资金流量账户，现在研究更倾向于认为资金流量分析的账户体系由两部分构成：一个是流量账户体系，一个是存量账户体系。流量账户体系就是狭义的资金流量表，而存量账户体系则指资产负债表。由于资金流量表数据经常是波动的，存量水平数据有时候更稳定，可以提供更多的信息，因此除了流量分析之外，资金流量分析还加上了对存量的考察。
上述两张表共同组成“金融账户”。金融账户记录了所有机构部门按照金融资产（负债）分类的金融资产的净获得或负债的净发生。对每一个部门而言，金融账户显示了该部门为筹集金融资源而产生的负债和获得的金融资产。对于每一种金融资产和负债，金融账户显示了交易对于每个部门获得的资产或发生的负债的水平的影响。这十分有助于认清净借入部门用融资来弥补赤字的金融资产，以及净借出部门使用的用来分配其盈余的资产。实践中，美联储发布的“美国的金融账户”（Z.1 release）为每个机构部门和金融工具编制独立的表格，分流量和存量两种形式，它使用时间序列格式来描述资金流量账户，包含31×2张部门表，和32×2张金融工具表。除此之外，还有16张分部门的借贷、债务的描述性表，和11张分金融工具的借入贷出表格，以及金融资产和负债关系的补充性表格。这个账户可以跟踪30个经济部门、50多种金融资产。
Brain（1973）总结了资金流量分析在六个方面的应用：作为数据来源的资金流量表，部门平衡表和流动性分析，分部门分析和流动性分析，固定技术系数（投入产出）分析，利率预测，短期资金流量投入分析和金融计量模型。SNA（2008）指出，资金流量分析至少在三个地方可以发挥作用：一是其中的数据可以被用作经济分析，刻画当前的经济活动和趋势。而这些分析结果可以被用来辅助生产计划的预测，评估当前的经济政策和未来的走势。二是这些数据可以被用来为经济建立模型，研究经济行为，有助于经济政策的形成。研究资金流量账户有助于研究金融体系的运行，把非金融部门的活动联系起来。三是资金流量分析还有助于研究储蓄和投资之间的平衡，通过跟踪净借出通过哪个渠道到了最终的借款人手中，例如不同的金融公司和金融资产。从长期研究视角来看，通过资金流量表可以研究金融市场和机构的发展，评估是否需要新的金融资产来满足潜在的储蓄和投资者的需求（United Nations，2008）。
资金流量分析在实际应用上的进展比其预期的价值要小，Bain（1973）认为有两个原因导致，一是资金流量分析本身缺乏理论内核，二是缺乏数据——特别是缺乏部门平衡表的数据。20世纪六七十年代是资金流量分析方法使用的高峰期，有大批的文献使用资金流量分析方法分析宏观经济和金融结构问题。伴随着20世纪70年代之后经济学研究范式的调整，大型经济计量模型的失效，新古典经济学研究范式的兴起，资金流量分析的应用逐渐进入了低潮。目前资金流量分析方法存在三个主要的问题：一是多数研究仍然停留在数据描述性分析阶段，对资金流量表较为深入的运用还很缺乏；二是资金流量分析尚未成为货币政策的主要分析视角，货币信贷分析和金融市场的资金流动是割裂的；三是国内和国际分析是割裂的，一般分析侧重国内的资金流动，对跨国资金流动的系统性分析尚有欠缺（张南，2014）。
本文基于分析不同类型问题的需要，为资金流量分析的应用划分了三个层次。第一层次是以资金流量账户为基础的，对账户所提供的原始数据直接采用或简单加工使用，考察资金流动、金融结构等问题；第二个层次是基于现有资金流量分析的理论框架，对资金流量数据的精加工处理使用，主要是采用矩阵式和融入投入产出分析技术，建立一定复杂程度的数量模型，更精确地考察资金从部门到部门、从金融工具到金融工具的流动；第三个层次是在资金流量账户体系的设计和改进、资金流量分析方法论层面的工作，包括对国民经济核算体系中有关资金流量分析的统计方法和技术的完善，通过较为复杂的一般均衡模型研究以资金流动为枢纽的宏观经济。其中，第一个层次是传统资金流量分析的主要阵地，第二、第三层次在最近十年有了较大的发展。下面将按照这三个层次的划分，分别评述其最近十年的发展。
二、资金流量账户作为数据来源层面的最新发展
作为数据来源的使用是指以考察资金流动为主要目的，对资金流量账户数据的直接或简单加工使用，对账户中隐藏的恒等式关系进行分析的方法。在这个层面，资金流量分析相对于主流经济分析方法的区别在于，后者青睐总量分析，但总量分析的一个突出问题是它忽视了不同经济主体的结构性差异，因而难以观察到经济主体相互之间交易行为的结果。资金流量分析是典型的结构分析，研究者把经济划分成若干经济主体部门，每一个经济部门的资金流量和资产负债存量所组成的账户，描述了各个经济主体相互之间的交易行为，以及这些交易的结果。资金流量分析就是围绕上述活动以及它们的结果而展开的，它大大拓展了主流经济分析的适用领域。
传统货币经济分析关注货币总量、利率、汇率、通胀率、产出缺口等变量，资金流量分析则考察了跨部门信用。Christiano et al.（1996）是最早使用美国资金流量表数据分析货币政策影响的有代表性的文献。这篇文章使用VAR模型，利用美国1961～1991年的资金流量数据分析了美国货币政策的影响。Dawson（2004）用资金流量分析方法研究1996～1997年亚洲金融危机也是一篇代表性文献。但主流的研究并未遵循这一路径走下去，很可能是因为缺少足够长度、频率和细节的时间序列数据。2008年的金融危机让人们意识到对主要的经济部门的金融资产负债表以及在它们之间的金融流动的深入认识是多么重要，这恰是主流经济分析方法所忽视的。这些信息对于正确的理解货币和金融冲击在经济中的传导十分关键，这对人们传统上分析中央银行的资产负债表是一个补充。
遵循Christiano et al.（1996）的方法，Bonci & Columba（2008）的文章使用了意大利的资金流量数据，分析经济部门的融资和投资决策行为对于没有被预测到的利率变化的反应。该文核心的研究方法是把每一个部门加总或分类的金融工具的净借入（net borrowing）作为关键变量放入VAR模型中，来评价货币政策的冲击（如一个未被预期的政策利率1个标准差的提升）对各个部门借入和贷出活动的影响。Bonci（2011）提供了货币政策在欧元区传导的新证据，评估了货币政策冲击在不同经济部门中对借贷行为的影响。该文利用资金流量表的信息，使用了1999年第1季度到2009年第2季度欧元区各个部门的季度净借入数值，提供了一个分析从出借人到借款人资金流动的框架。
2008年金融危机之后，一些研究者批评新凯恩斯宏观经济学和DSGE模型都忽视了货币的地位，开始强调货币数量在危机中的作用。沿着这个思路，Cobham & Kang（2012）使用资金流量数据分析了欧洲量化宽松政策的影响，突出了货币和信用在金融危机成因中的地位，认为应对金融危机的财政扩张以及量化宽松对货币造成了外生的冲击。由欧洲中央银行经济学家Bernhard Winkler et al.（2013）主编出版的两卷本《金融危机的资金流量视角》较为全面地展示了当前学术界如何将资金流量分析方法运用到经济研究中。该论文集中的文章基于资金流量表数据，试图从中寻找规律，开展货币分析，开发新的实证工具。
资金流量表提供的信息，能够在所有的经济部门之间全面的分析所有金融工具的借贷行为。Carpenter et al.（2013）使用资金流量数据分析了向美联储出售资产的投资者的类型，以及他们在出售资产之后自身的资产组合调整。该文作者认为，过去大多数研究都只能笼统评估美联储资产购买的利率效应，但对资产的购买如何起作用尚未有充分研究。该文选择了8种投资人分类（相当于资金流量表中的8个经济部门），研究美联储究竟从谁的手里购买资产。该研究为传统货币政策模型的结果进行了可信的补充，同时还关注到了非传统货币政策在不同资产市场之间的传导，展示了结构分析的威力。Cour-Thimann & Winkler（2012）使用了资金流量分析方法，研究了欧洲中央银行的非标准化的货币政策在一个机构的框架内、欧元区的金融结构下，如何对金融和主权债务危机做出反应。①过去，虽然不少文献研究了利率变化对存款和贷款的影响，但对银行体系之外的金融交易有多大影响的研究并不算多，这正是资金流量分析的用武之地。从资金流量的角度，金融危机的内部维度被描述成传统的支付平衡表危机。从资产负债表视角看，非标准化的最重要的维度是评估它们对杠杆率的影响，以及对其他相关部门流动性的影响。Vir Bhatia & Bayoumi（2012）比较深入的挖掘了资金流量表中的信息，关注了杠杆率、资产证券化等，试图寻找2008年金融危机的诱因。
资金流量分析中，存量账户数据的完善为研究经济部门的资产负债问题提供了更多可能。资金流量账户统计了不同经济部门持有的货币资产数据，因此通过资金流量账户可以对不同经济部门的货币需求进行识别。Calza & Zaghini（2010）就使用了1959～2006年美国的资金流量数据，识别了不同经济部门的货币需求，分析了现代通货紧缩对居民和企业福利的影响。Case，Quigley & Shiller（2011）根据资金流量表计算出美国从1980年起每隔五年的总的住房存量价值，他们还通过资金流量账户计算出了居民部门持有的股票、养老金以及共同基金等的总额。De Bonis & Silvestrini（2012）通过OECD国家资金流量表中家庭金融资产和负债数据，进行了适当调整，测量了家庭金融财富。系统性的使用资金流量数据，使得对家庭财富的衡量更加准确，可以为研究金融财富、实际财富以及家庭消费提供新的证据。Basu & Vasudevan（2012）使用资金流量数据，进行了对美国非农业、非金融部门利润率的不同测算。资金流量数据在此发挥的两大优势是：一是允许作者分析该部门的趋势，二是可以使用净财富来衡量联合资本，这些仅通过国民收入账户是不可能实现的。
结合研究现状，我们预测今后本层面仍旧是资金流量分析方法应用的主阵地。规模分析（如使用“资金运用/GDP”指标）、部门分析（研究不同机构部门的资金余缺状况）、金融结构分析（如观察不同机构部门在资金运用和来源方面的地位差异）是本层面的传统工作。在2008年金融危机之后，使用资金流量账户数据研究的新问题更加复杂，包括：经济体的不同部门所持有的金融资产，金融中介的资产负债表，银行的杠杆率问题，银行对经济体信贷的提供，资产组合选择问题，居民和非金融企业的储蓄行为和债务融资等。这将有利于货币政策的制定者使用新的视角和工具来分析信贷周期，以及货币政策通过资金流量表变量的传导。
今后，资金流量账户数据的使用将在两大领域呈现精细化的趋势：一是研究微观的货币、信贷和部门资产负债表，包括货币需求和债务、金融中介的资产负债表管理、家庭的资产组合选择、家庭的资产负债表和债务、非金融企业的融资等；二是研究宏观经济不平衡和对金融稳定带来的风险，包括货币数量和资金流量关系、资金流量表和金融不稳定的关系、系统性风险及其传导、信用扩张和紧缩的后果、银行杠杆率和信用周期，以及货币政策和资金流动关系等。总之，随着数据体系的健全，资金流量账户的数据将全面嵌入到宏观经济分析中。
三、借鉴投入产出分析技术的资产负债表经济学最新发展
（一）资金流量矩阵的编制
资金流量分析方法应用的第二个层面是对资金流量账户数据的精加工处理，采用的主要技术是矩阵和投入产出分析技术，其目标是建立资产负债表经济学。资金流量表有两种呈现方式，一种是常见的复式账户，一种是近些年发展起来的矩阵式账户。前者的优点是简洁易读，后者的优点是具体精确，因为它涉及对前者数据的进一步加工。矩阵式资金流量表编制的完善也成为最近十年资金流量分析方法主要的进步之一。
按照上述处理方法，就可以将复式表转换为矩阵表，分别针对不同金融工具、不同部门之间的资金流动情况进行研究。如表1所示，每一张矩阵表描述一种金融工具的交易情况，行和列分别表示各个部门的资产或负债，即矩阵单元中的数值，对于列部门而言是该部门的负债，对于行部门而言是资产。在此基础上，可以对某些相似类型的金融工具进行合并，分成几个大类，如信贷交易（间接融资）和证券交易类（直接融资），进行金融结构分析。
最后，对所有金融工具加总，得到合并的资金流量矩阵，如表2所示。它一目了然的展现出整个经济体中各个部门之间的资金流动情况，顺应了SNA（2008）修订的思想。
（二）引入投入产出分析技术
在矩阵表的基础上，近年来一些经济学家把投入产出分析技术引入资金流量分析，Klein（1983）、Tsujimura & Mizoshita（2003）在其中做出了较大的贡献。其基本思路是：从形式上看，资金流量表中的金融工具和机构部门分别对应着投入产出表中的产品和行业。从资金流量的角度看，R表矩阵表示为“工具×部门”，显示了各列（部门）如何通过各行（金融工具）来筹集资金，相当于投入产出表中的U表（产品×行业），而E表矩阵中的各列（部门）显示如何通过金融工具来运用资金。将E表进行转置为E′，即“部门×工具”，则对应着投入产出表中的V表“行业×产品”。
我们研究的目标是“工具×工具”的X表，和“部门×部门”的Y表。X、Y表的投入系数矩阵如下所示：
根据矩阵计算原理，B和D矩阵相乘为X，设X表的投入系数矩阵为A，则有：A=BD。
获得了A和C两个系数之后，就可以进行金融风险的波及效应分析（张南，2013）。
（三）资产负债表经济学
Copeland（1947，1952）开创资金流量分析时，使用的是货币流量账户，然而经济部门通过交互的借贷行为发生关联，导致它们的资产负债表是紧密联系的，因此Stone（1966）和Klein（1983）提出建立资产负债表经济学。Stone和Klein为资产负债表经济学寻找的分析工具是投入产出分析技术，Stone（1966）侧重研究负债组合，Klein（1983）则使用资产组合作为核心。Klein（2003）指出，资金流量分析能够借鉴投入产出分析技术分析一些比率关系，特别是在资产和负债之间；还可以构建资金流量的表格来展示实体经济如何进行融资，这包含不同种类的金融工具、从一个部门到另一个部门（from whom-to-whom）资金流动两个层面的问题，这是资金流量分析本质上与投入产出一致的地方。Tsujimura & Mizoshita（2003）使用了资产负债的矩阵，研究了日本央行的量化货币政策，是一篇借鉴投入产出分析技术进行资产负债表分析的代表性的文献。从已有的文献可以看到，投入产出技术的分析工具在进行资产负债表经济学分析时基本适用，但是将投入产出分析方法套用到资金流量分析时遇到一个突出的问题，即投入产出的固定系数模型假设在资产负债表分析时显得牵强。因为，经济部门的资产选择并不具备技术上的稳定性，那种在生产部门适用的标准的投入产出矩阵的固定系数假定并不适用。②
资产负债表经济学的价值主要在于它拓展了主流宏观和总量分析方法的维度，提醒研究者注重经济主体（agent）的差异性，以及由此而形成的金融结构。在2008年金融危机之后，一些学者认识到当前宏观经济研究中占据主导地位的DSGE模型存在失效问题，因为它们把异质的、互动的经济主体合并在一起，而基于不同经济主体的模型被认为是可能的替代品。Bezemer（2012）从资产负债表的维度分析经济系统，引入了资金流量模型，考察了经济的复杂行为和突变，它们不仅来自于异质的主体，还来自金融结构，这些都体现在资产负债表上。该文认为，使用资金流量模型，允许研究者跟踪真实的演变路径，而不是假想的均衡条件。M.Tsujimura & K.Tsujimura（2011）也尝试在资产负债表经济学的框架内考察美国次贷危机。由于不大可能收集到所有经济主体的资产负债表数据，因此该文使用了资金流量表来模拟由住房贷款违约带来的负面结果。该文基于借贷关系叙述了住房抵押贷款违约的损失过程，得到的结论是：投资决策不仅取决于项目的净现值，也同样被公司的资产负债表状况和抵押资产的价值所影响。总体来看，基于资金流量分析的资产负债表经济学与主流经济方法最大的区别在于前者强调了经济参与者的个体差异和金融结构差异。
近年来，资金流量分析模型化的发展基本是沿着投入产出模型的思路进行的。从发展趋势上判断，资金流量分析方法在本层面的发展，依然会借鉴发展相对成熟的投入产出分析技术，完善资金流量表模型设计，但这种模型化的发展问题在于，套用投入产出U、V表方法会造成资金流量模型缺乏经济学含义，不能将资金流量表编制中的假定与模型对应起来，只有局部的、单角度的、单表式的资金流量模型，还没有建立起来全面的资金流量表模型体系（李宝瑜，2014）。由于投入产出分析方法自身已度过其高峰期，处于非主流方法的范畴，如果资金流量分析模型化完全沿着投入产出模型的思路，跻身主流研究方法的难度将加大。因此，单纯从数量技术上发展资金流量模型，可能并不会提高资金流量分析方法的普及应用。今后研究者应更加重视资产负债表的经济学价值，以问题为导向去开发模型化方法，而非把已经成型的方法套用到资金流量分析中。
四、资金流量分析方法论层面的最新发展
（一）核算体系的设计和改进
国民核算体系处于不断地完善中，作为其中重要组成部分的资金流量账户，在体系设计、统计方法、统计口径等基础层面也在不断进步。在最新的SNA（2008）中，进一步明确了资金流量分析与SNA体系的关系：SNA由经常账户、积累账户和资产负债表三部分组成，资金流量表与积累账户中的金融账户、资产负债表和金融交易表相连接，它还与IMF的货币与金融统计关联。需要特别指出的是，SNA（2008）在第27章专门列出了资金流量表与货币金融统计的联系，强调资金流量表与其他国际通用性统计的协调性。具体而言，SNA（2008）在资金流量分析上的几处改进是：一是提倡在资金流量分析中，通过金融账户的简表，建立三维的资金流量表，即不但要知道某个部门以何种金融工具筹集到资金的信息，还要掌握是哪个部门提供了相应的资金的信息，追踪金融资产的净获得。这是对部门之间金融交易关系更详细的追踪，对于把握金融流量和流向至关重要。SNA（2008）按照资产或负债交易的部门分类，给出了详细的资金流量表式样。二是SNA（2008）发展了社会核算矩阵，将投入产出表、国民收入流量表、金融资金流量表、国际收支平衡表、国民经济资产负债表5张表共同组合在一张表中，倡导账户之间的整合。三是提倡开展国际资金流量分析，由原来只关注国内的资金流量分析，转而同样关注跨国的资金流动。
作为最早建立和使用资金流量账户的国家，2013年起，美联储将一直使用的“美国的资金流量账户”（Flow of Funds Accounts of the United States）改名为“美国的金融账户”（Financial Accounts of the United States），称为“Z.1账户”。Z.1账户包含了资金流量表、资产负债表以及宏观经济整合账户（Integrated Macroeconomic Account），更加强调传统的资金流量分析与资产负债表分析以及宏观经济整体分析数据口径的一致性、协调性。这一改变可以看作是未来资金流量分析的一个发展趋势。
（二）一般均衡模型③
一批研究者为了推广资金流量分析方法，使之与主流宏观经济学分析范式融合，开发了一些一般均衡计量模型。资金流量可以被看作一个完整的经济系统中的管道循环系统，通过该系统资金（主要是储蓄）从一个终端流向另一个终端。Green & Murinde（2003）认为，在资金流量分析建模中一个优先考虑的地方是调查跨部门的资金流动的方式，对各个经济部门的资产组合选择进行更细节化的处理。Donohue & Hendershott（2004）研究了美国商业地产投资和资金流量的关系。理解商业地产投资需要掌握各经济部门的金融行为，而理解这些行为如何交互活动、商业地产投资如何进行融资，需要建立一个分析框架，资金流量分析提供了这个框架。鉴于为商业地产融资的主要债务工具是商业抵押贷款，该文以部门为研究对象分析了商业抵押贷款的发行和购买等问题。
把单个部门的资产组合行为整合在一起，可以构建一个系统性的资金流量模型，利率和资金流动变成了不同部门之间互动以及它们对资产和负债的需求和供给的内生结果。在这里使用资金流量分析的一个优势在于，它不仅适用于发达国家，也适用于发展中国家。发达国家有深化的、具有流动性的市场，价格可以提供政策制定的充分信息，但在发展中国家市场是分割的，证券市场通常缺乏流动性，价格提供的信息有限。因此资金流量分析提供的数量方面的信息有着不可替代的优势。Moore & Green（2008）是一篇为发展中国家利用资金流量建模的代表性文献，该文以印度为研究背景，因为印度拥有长时段的资金流量数据。与之类似的，Moore et al.（2006）使用了资金流量模型的分析框架研究了印度金融改革的效果。该文为印度构建了一个资金流量矩阵的理论模型，把国民经济分成5个部门作为资金流量矩阵的行，把金融工具分成6类作为矩阵的列，这样在30个（5×6）单元格中，有15个是需要根据需求函数估计出来的。每一行相当于一个金融市场，在市场出清的时候，该矩阵中的各个部门对该行的金融工具的需求和供给相等，市场出清条件可能是资金的价格或数量。假定一个部门的净财富是外生的（列相加之和），在拥有N个市场（金融工具）的资金流量矩阵中，有N-l的内生的市场出清变量。在这样一个模型建立起来之后，再通过AIDS模型来估计资产的需求、应用随机模拟方法进行后续的分析。可见，纳入一般均衡模型的资金流量分析可以为资金流动和利率的变化提供严谨的解释。
把资金流量分析纳入一般均衡模型，反映了学术界试图使资金流量分析和主流经济学范式融合的一种努力。主流经济理论长期排斥金融进入宏观经济学分析框架，一般均衡模型中没有为金融部门留下位置。2008年金融危机之后将金融部门纳入一般均衡模型的研究增多，但以DSGE模型为代表的一般均衡模型过于抽象、隐含很多假设。资金流量分析的使用则会使分析更加具体和接近真实，然而由于机构部门的增多，特别是金融部门的加入，联立方程增多，使得模型的建立难度加大。在方法论的层面，资金流量分析方法的发展还任重道远。一般均衡建模应当成为一个重要发展方向。
五、资金流量分析在中国的应用
（一）发展现状和问题
王传纶（1980）、贝多广（1989）、李扬（1998）、许宪春（2002）等在国内较早地开展资金流量分析研究。1994年起，中国人民银行开始编制中国资金流量表的金融交易账户，国家统计局编制其实物交易账户，《中国统计年鉴》公布了1992年之后中国年度资金流量表。从国内引入资金流量分析的概念至今，资金流量分析方法取得了一定的发展，特别是最近十年由最初对有限数据的直接分析进展为通过矩阵模型进行更深入的探究。
首先，随着资金流量数据的逐年丰富，资金流量表为宏观经济和金融分析提供了有价值的数据支持，出现了一系列以资金流量数据为基础来分析中国资金流动状况的文献。例如，李扬、殷剑峰（2007）分析了中国高储蓄率问题，白重恩、钱震杰（2009a、b）研究了中国的国民收入分配，吕冰洋、禹奎（2009）研究了我国税收负担的走势与国民收入分配格局的变动，魏众（2014）对中国宏观分配格局的分析，上述研究主要使用了资金流量表的实物交易账户；在使用金融交易账户方面，贝多广（2004）研究了中国储蓄转变为投资的过程，应展宇（2009）测度了中国金融中介比率等，孔丹凤、吉野直行（2009）从经济周期角度分析了中国国民经济部门间的资金流动状况。
其次，与国际资金流量分析技术的进步相适应，国内也有一些学者开始从事矩阵式资金流量表研究。例如，李宝瑜（2009）编制了中国部门间国民收入流量矩阵表与金融资金流量矩阵表；宫小琳、卞江（2010）以部门资金融通关系矩阵表为基础分析了“经济冲击”在各部门间循环传导的轨迹；蒋萍、贾帅帅（2012）基于矩阵式资金流量表对中国涉外交易进行了考察；张南（2013）编制了中国矩阵式资金流量表，分析了部门间资产与负债的基本特征，测算了金融风险波及效应。
再次，国内也出现了一些建立资金流量分析模型的尝试。例如，张南（2006、2007、2009）引介了国际资金循环分析的理论模型，考察中国对外资金流动的特点及问题；胡秋阳（2013）设计了将收入分配流量与金融流量合并的资金关联模型；李宝瑜、周南南（2012）通过编制国民收入流量矩阵设计了一个国民收入流量组合预测模型并进行了应用，李宝瑜、李原（2014）还进一步研究了资金流量表乘数模型体系的建立。
然而，就目前的情况来看，资金流量分析方法在我国的发展还存在如下的问题：
第一，资金流量表编制的基础性工作仍显欠缺。主要表现在：机构部门和金融工具的划分粗线条，损失了大量信息且提供的信息太笼统；一年一编且滞后发布造成时效性差、信息量小；公布的数据基本无注释、无口径说明，导致实用性较差；由于统计存在困难，一些资金流动的真实信息未能反映。编制资金流量表的一个技术难题是实物交易和金融交易的衔接。由于参与实物交易的是新创造出来的价值，而金融交易有一部分是存量资产买卖，统计方法差异较大，导致两个账户的衔接存在较多问题。目前我国研究中使用较多的是实物交易账户。相对于实物交易账户，金融交易账户编制的改进空间更大。
第二，资金流量分析方法应用单一。从我国已有研究来看，大多数都是前文所述第一层面的研究，还停留在数据的描述性分析阶段，资金流量分析往往充当主流宏观分析方法的配角。借鉴投入产出技术进行矩阵分析的研究偏少，能够建立资金流量模型的更少。这种现象反映了资金流量分析方法在世界范围内的整体形势，它不属于主流分析工具，因此受到的关注偏少。经济学家更倾向于把它看作一个数据来源，而不是一种分析工具。同时，这也和中国自身情况有关。建立资金流量模型往往涉及到各种金融产品的收益率，而我国目前缺乏一个市场化的基准利率以及相对应的收益率曲线，这个问题严重制约着资金流量模型的建立。
（二）改进和展望
资金流量分析方法在中国仍将大有用武之地。Green & Murinde（2003）指出，资金流量分析在发展中国家的重要性可能超过发达国家，因为经济分析和政策制定所依据的是经济体中交易的价格和数量，发达国家可以通过其广泛的有组织市场和非正式市场的价格机制得到信息，而在商品市场分割、证券市场薄弱并缺乏流动性的发展中国家，价格的信息显示作用是有限的。这样，资金流量表所能提供的关于交易量的数据，便为发展中国家的政策制定者提供了有价值的信息。特别是在金融结构分析方面，资金流量分析方法具有相当的优势，这对于分析和解决我国目前比较严峻的结构性问题，是非常有帮助的。在宏观经济政策的层面上，通过资金流量分析可以解读各部门资金流动的规模和方向，从而为政府部门制定经济政策提供参考。随着金融市场的发展，今后宏观当局的政策调控将由单纯的货币控制转向资金调控，例如近年来提出的“社会融资总量”的概念，相对于货币统计口径更宽。从防范金融危机的角度而言，资金对外流动模式的异常可成为重要的预警，这对于我国的金融稳定和安全而言是非常有价值的。
当前在应用中国资金流量表时，应注意到数据本身可能存在的问题，并进行适当的调整。一是注意对统计误差的处理。如李扬、殷剑峰（2007）提到资金流量表实物交易部分中统计误差的存在会导致可支配收入的低估（或高估）及消费和投资的高估（或低估），他们提出的改进方法是在基于实物之上的国民储蓄和国民可支配收入中同时将历年的“统计误差”加进去，对国民储蓄率进行修正，这种调整方法属于基于原资金流量表数据的直接调整。白重恩、钱震杰（2009b）指出，在编制资金流量表时国家统计局对某些数据会进行一些假设和推算，这些处理很可能影响资金流量表的数据质量，他们利用省际GDP收入法核算数据和财政年鉴中的数据，调整了资金流量表的要素分配份额，利用原资金流量表中各要素收入在不同机构部门间的分配比例，重新计算各部门初次分配收入，这种方法属于借助新的数据来源对资金流量表数据进行调整。
二是注意到统计口径的差异对数据结果造成的影响。许宪春（2013）讨论了资金流量表中的居民可支配收入与住户调查中的居民可支配收入之间在统计口径上存在的区别，这使得住户调查中的居民可支配收入存在一定程度的低估现象，需要辨明。
三是注意到数据的重复和合并计算带来的问题。梁东黎（2011）指出资金流量表中的住户部门一方面是劳动报酬的收入主体，一方面它又包括能创造增加值的家庭企业部门，故“劳动者报酬”数据是混杂的，作者给出的修正方法是把住户部门中生产性（企业）因素剔除，并将它置于“非金融企业部门”中，该问题本质上还是我国的资金流量表部门口径划分太粗造成的。罗煜、贝多广（2012）也指出，中国资金流量表金融交易账户编制中，部门间资金流动和部门内部资金流动并列混淆在一张表中，在“金融机构部门”统计中表现得尤为严重，数据夹杂着本部门一部分机构从（对）另一部分机构的来源（运用），以及整个部门从（对）其他部门的来源（运用），该表无法准确地反映“机构部门之间”的资金流动，因此需要结合央行货币金融统计数据进行修正，剔除金融部门内部资金流量。
我们建议，在中国应用和发展资金流量分析方法，首要工作是在统计部门和学术界的共同努力下，完善资金流量表编制这一基础性工作，使之达到国际先进水平，为研究者提供更加准确、详尽的资金流量数据，这是资金流量分析方法在中国得以更好推广发展的前提。我们可借鉴美国资金流量表的编制方法，分部门和金融工具编制两套资金流量表，增加金融工具的种类，细分大类金融工具的内部结构。同时，编制各部门的资产负债表，以及各金融工具的存量表。在发布资金流量表时，提供清晰详尽的注释说明，明确统计口径。缩短资金流量表的发布时滞，尽早将年度发布改为季度发布。在应用层面，研究者应改变过去只是简单采用资金流量表数据进行描述性分析的研究方法，致力于开发更多适用于中国的资金流量模型，使之成为主流研究方法之一。
①非标准化的政策是指对支持标准的货币政策有效传导的方法。这些措施要面对不同部门去杠杆化的压力，在传统的传导机制受到损害的时候，要让中央银行成为最后一个具有杠杆的能力部门，避免陷入无序的去杠杆过程。
②实际上，投入产出分析技术自身也面临同样的问题：随着技术进步加速，各生产要素之间的技术经济联系趋于变化，固定系数假定很难成立，特别是面对着较长的跨期分析。
③投入产出分析体现的也是一般均衡的思想，这里所说的一般均衡模型是主流宏观经济学使用的方法，是基于资金供求的函数建立的市场出清条件下的一般均衡模型。
作者介绍：罗煜，贝多广，中国人民大学财政金融学院、国际货币研究所、中国财政金融政策研究中心，电子邮箱：luoyu2011@ruc.edu.cn（100872）。
